Geldpolitik: Der Nullzinspolitik-Teufelskreis

Geldpolitik: Der Nullzinspolitik-Teufelskreis

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Über die sozialen Folgen der extrem expansiven Geldpolitik ist viel spekuliert worden. Schließlich gibt es in der Wirtschaftsgeschichte keine Erfahrungen mit einer solch langen Phase, in der die Leitzinsen nahe Null verharren, entsprechend die Kreditzinsen sehr niedrig sind und die Renditen für halbwegs sichere Anlagen auf historischen Tiefstständen stehen. Nobelpreisträger Joseph Stiglitz hat schon vor drei Jahren gewarnt, dass die Geldpolitik der US-Notenbank Fed die soziale Kluft in den USA weiter vergrößern könnte. In Deutschland konzentrierte sich die öfentliche Debatte hingegen zumeist auf eine „Enteignung“ der Sparer, die mit der Niedrigzinspolitik der EZB einhergehe.

Auswirkungen der Nullzinspolitik

Doch die Wahrheit ist wie so oft komplizierter. Das zeigt eine aktuelle Studie von Judith Niehues und Markus Demary vom Institut der deutschen Wirtschaft. Sie haben die Auswirkungen der Niedrigzinspolitik auf die Vermögensverteilung in Deutschland anhand der Daten aus einer Befragung von mehr als 3500 Haushalten untersucht.

Unteres Zehntel der Bevölkerung profitiert

Die Untersuchung zeigt, dass ausgerechnet das Zehntel der deutschen Bevölkerung, das in der Vermögensskala ganz unten steht, von der Niedrigzinspolitik proftiert. Der Grund für diesen auf den ersten Blick überraschenden Befund ist, dass diese Bevölkerungsgruppe relativ hoch verschuldet ist. Daher überwiegen für sie die Vorteile der ebenfalls gesunkenen Schuldzinsen die Nachteile niedrigerer Zinserträge auf Ersparnisse. Für die anderen neun Zehntel der Bevölkerung ist das niedrige Zinsniveau hingegen nachteilig.

Ältere und Jünger Haushalte haben Nachteil durch Nullzinspolitik

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Eine andere Trennlinie verläuft zwischen jüngeren und älteren Haushalten. Die jüngeren Haushalte haben oft noch hohe Hypothekenkredite abzutragen, so dass bei ihnen der negative Efekt niedriger Zinsen zu größeren Teilen von einem geringeren Schuldendienst kompensiert wird. Ältere Haushalte hingegen haben ihre Häuser weitgehend abbezahlt und bekommen immer weniger Habenzinsen auf ihreAltersvorsorgeersparnisse. Hier trift die Kritik an der „Enteignung“ der Sparer am ehesten, auch wenn der Begrif falsch ist. Es gibt schließlich keinen Anspruch auf ein bestimmtes Zinsniveau.

Nachteile heben Vorteile auf

Ein anderes Bild fanden die Forscher, als sie die Verteilungsfolgen anhand von Einkommensgruppen untersuchten. In diesem Fall überwiegen für alle Einkommenszehntel vom niedrigsten bis zum höchsten die negativen Folgen sinkender Zinserträge die positiven Auswirkungen eines verbilligten Schuldendienstes. Das liegt daran, dass sowohl die Verschuldung als auch das Sparverhalten der Einkommensklassen relativ ähnlich sind. Anders als etwa in den USA spielt in Deutschland der Aktienbesitz auch in den höheren Einkommensklassen nur eine geringe Rolle. Und der Immobilienbesitz ist in der Bevölkerung einigermaßen gleich verteilt. Insgesamt kann also für Deutschland keine Rede davon sein, dass die extreme Niedrigzinspolitik die Kluft zwischen Reich und Arm vergrößert.

Japan: Niedrigzinspolitik verstärkt Einkommensungleichheit

Anders ist das in Japan, wo zudem längere Erfahrungen mit extrem expansiver Geldpolitik einschließlich quantitativer Lockerung durch den Kauf von Wertpapieren vorliegen. Hier hat eine Studie von Ayako Saiki und Jon Frost gezeigt, dass die Ungleichheit der Einkommensverteilung durch die Politik der Bank of Japan verstärkt wird. Diese Wirkung läuft über den sogenannten Portfolio-Kanal: Wenn die Notenbankin großem Umfang Wertpapiere aufkauft, dann steigt der Preis dieser Vermögenswerte. Davon proftieren vor allem die oberen Einkommensklassen, die einen größeren Anteil von Wertpapieren in ihren Portfolios halten als die unteren Einkommensklassen.

Die Ergebnisse von Saiki und Frost weisen darauf hin, dass sich auch in anderen Staaten, in denen die Bürger hohe Wertpapieranteile in ihren Vermögensportfolios haben, unerwünschte soziale Folgen der extrem lockeren Geldpolitik einstellen könnten, nicht nur in den USA.

Nullzinspolitik führt zu Veränderung des Sparverhaltens

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Auch wenn sich für Deutschland die Verteilungswirkungen auch einer langfristigen Nullzinspolitik im Rahmen halten, heißt das nicht, dass sie ökonomisch und sozial unproblematisch wäre. Im Gegenteil: Die Niedrigzinspolitik droht sich über eine Veränderung des Sparverhaltens zu verstetigen.

Konsum statt Sparen

Bisher reagieren die Deutschen auf die für die Stärke der Volkswirtschaft zu niedrigen Zinsen mit erhöhtem Konsum. Die Sparquote sank seit dem Ausbruch der Finanzkrise 2008 um rund eineinhalb Prozentpunkte auf zuletzt noch 9,2 Prozent. Dieser verstärkte Konsum speist sich auch aus einem gewissen Fatalismus. Sparen lohnt sich nicht mehr, also gönnen sich viele Deutsche neue Möbel oder ein neues Auto. Zumal die Sorge um den Arbeitsplatz abnimmt und damit ein Motiv des Vorsichtssparens an Bedeutung verliert.

Sparen notwendig für hohen Lebensstandard im Alter

Je länger diese Situation anhält, desto klarer dürfte den mittleren Altersgruppen allerdings werden, dass sie ihre Sparanstrengungen für die Altersvorsorge erheblich verstärken müssen, wenn sie den gewohnten Lebensstandard im Alter aufrechterhalten wollen. Dafür werden sie den Konsum einschränken müssen. Zugleich können die Ruheständler, bei denen ein relevanter Teil ihrer Alterseinkommen zinsreagible Kapitaleinkommen sind, weniger konsumieren. Denn die Zinserträge dauerhaft spärlich ausfallen. Das würde die Konjunktur schwächen, so dass die Niedrigzinsphase zu einem strukturellen Phänomen wird. Dann hätte die Geldpolitik der EZB einen Teufelskreis erzeugt.

Fazit: Nullzinspolitik nicht nachhaltig

Die meisten Regierungen Europas hätten kein Problem mit einem solchen Teufelskreis. Sie würden vermutlich auch die damit einhergehenden Wachstumsverluste in Kauf nehmen. Dies gilt, wenn dafür der Abbau oder auch die Refinanzierung der hohen staatlichen – und auch der privaten – Schuldenlasten noch auf viele Jahre hinaus leichter falle. Dauerhafte Nullzinsen geben ihnen, positiv gewendet, mehr Zeit für notwendige Strukturreformen. Man kann es auch anders formulieren. Sie können sich noch ein paar Jahre länger der Illusion hingeben, dass ihre gegenwärtige Wirtschafts- und Fiskalpolitik nachhaltig ist.


Autor: Dirk Heilmann

Der Chefökonom

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